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股市是市場經(jing)濟(ji)的晴雨(yu)表，這(zhe)句話(hua)對(dui)中(zhong)國(guo)股市卻(que)不太適用。記得有位(wei)經(jing)濟(ji)學家說過中(zhong)國(guo)股市信息不對(dui)稱，沒有規則，甚至成(cheng)為(wei)一門(men)“玄學”。
但上市公司的(de)財(cai)務報表能一定程度上折射出宏觀環境下各行業領域的(de)市場經(jing)濟是風和日麗、碧海藍天還是陰雨連綿(mian)不絕。
通過觀察(cha)近幾年乳制品上市公(gong)司業(ye)績表(biao)現，行業(ye)早已進入品牌競(jing)爭和擠壓(ya)式增長(chang)階段。當前(qian)是(shi)結構性(xing)增長(chang)，而非(fei)擴容(rong)性(xing)增長(chang);是(shi)價(jia)格(ge)型增長(chang)，而非(fei)銷量型增長(chang)。
2022年(nian)的(de)(de)乳業市(shi)場，整(zheng)體奶(nai)(nai)源充足，甚至出現過(guo)剩跡象(xiang)。比(bi)較直觀的(de)(de)表現就是(shi)，飼料等原奶(nai)(nai)生產成本在增加，而奶(nai)(nai)價卻在下行。
與此同時，受(shou)經濟環(huan)境影響，市場(chang)(chang)需求(qiu)增速也明顯放緩(huan)，整個(ge)乳業市場(chang)(chang)越(yue)來越(yue)顯現出(chu)存(cun)量博(bo)弈的跡象。隨(sui)著競爭壓力的越(yue)來越(yue)大，每一(yi)個(ge)企(qi)業都在尋找新(xin)的增長(chang)點(dian)。
本文將重點(dian)分(fen)析乳品“寡頭(tou)”伊(yi)(yi)利股(gu)份，從以下角度進(jin)行分(fen)析：為何伊(yi)(yi)利的(de)液態奶(nai)業(ye)務會(hui)出(chu)現增(zeng)長停(ting)滯？除(chu)“降低三費”外，還有哪些(xie)因素(su)驅動伊(yi)(yi)利營收增(zeng)長？被給予厚望的(de)奶(nai)粉(fen)業(ye)務，是否會(hui)成(cheng)為其第二(er)增(zeng)長曲(qu)線？伊(yi)(yi)利股(gu)份后續的(de)增(zeng)長空間在哪里？
1、前三季度營收同比上升3.84%，銷售來之不易
伊利股份作為全(quan)球(qiu)乳(ru)業五強、連續(xu)九(jiu)年(nian)(nian)亞洲乳(ru)業第(di)一、中國規模最大產品、品類最全(quan)的乳(ru)制品企(qi)業，近日如(ru)期(qi)公布(bu)了2023年(nian)(nian)度三(san)季(ji)報。從單季(ji)度數(shu)據看，第(di)三(san)季(ji)度營業總收入312.07億(yi)元(yuan)，同(tong)比上升2.66%，第(di)三(san)季(ji)度歸母凈利潤30.75億(yi)元(yuan)，同(tong)比上升59.44%。
截至本報告期(qi)末，公司營業總收入974.04億(yi)元，同比上升3.84%，歸(gui)母凈(jing)利潤93.8億(yi)元，同比上升16.36%。
2023年(nian)前三季度，公司液體乳業(ye)(ye)務(wu)同(tong)(tong)比(bi)增長僅(jin)2.1%，在總收(shou)入(ru)中(zhong)(zhong)占比(bi)68.0%；奶粉及奶制品(pin)業(ye)(ye)務(wu)同(tong)(tong)比(bi)增長6.4%，在總收(shou)入(ru)中(zhong)(zhong)占比(bi)20.7%；冷飲業(ye)(ye)務(wu)同(tong)(tong)比(bi)增長12.9%，在總收(shou)入(ru)中(zhong)(zhong)占比(bi)10.8%。
根據上表可以看出，目前伊利(li)的業務(wu)結構中，冷飲(yin)業務(wu)由于(yu)基數小，占比10.80%增(zeng)(zeng)速很(hen)快，而最大的液體牛奶基本處于(yu)增(zeng)(zeng)速停滯狀態(tai)。
伊利股份(fen)同期(qi)業績指標對比顯示，綜合毛利率較(jiao)上年同期(qi)明顯增長。據(ju)公司半年報信息披露(lu)，報告期(qi)國內原(yuan)料(liao)(liao)奶供應(ying)充(chong)足，受終端消費回落影(ying)響，原(yuan)料(liao)(liao)奶價格較(jiao)上年同期(qi)呈下行趨勢，其他主要原(yuan)輔材料(liao)(liao)市場價格較(jiao)上年同期(qi)穩中有(you)降。
根據國(guo)(guo)家統(tong)計(ji)局網站和部分乳制品行業上市公司的披露(lu)，國(guo)(guo)內原(yuan)奶生產(chan)過剩，價格下調，同期乳制品毛利率大多有所上漲(zhang)，側面印證了市場的原(yuan)奶價格走勢。
與(yu)上年度同期會計報表(biao)對比顯示，伊利股份(fen)本(ben)年前三(san)季度銷售費(fei)用(yong)同比減(jian)(jian)少了(le)(le)1.2億、管理費(fei)用(yong)同比減(jian)(jian)少了(le)(le)1.7億、研(yan)發費(fei)用(yong)同比減(jian)(jian)少了(le)(le)0.16億。
現金(jin)流量(liang)表(biao)顯示，2023年前三季度(du)支(zhi)付(fu)給職工(gong)(gong)及為職工(gong)(gong)支(zhi)付(fu)的現金(jin)為110.44億元，較上年同期(qi)108.61億元增(zeng)加1.83億元，相關信(xin)息披露未見類(lei)似(si)股權激勵等偶發性但計入經常性損益的費用(yong)項目(mu)。可能是(shi)職工(gong)(gong)薪(xin)酬(chou)的結構化自然增(zeng)長，從另(ling)一角度(du)說明，各行業(ye)裁員(yuan)(yuan)潮發生(sheng)期(qi)間，伊利(li)目(mu)前并未發生(sheng)規模裁員(yuan)(yuan)情況。
在奶制品競爭日(ri)益激烈的市(shi)場中，短期(qi)減少(shao)促銷、管(guan)理、研發(fa)等費用支出，雖(sui)能緩解成本壓力，但依靠營(ying)銷驅動銷量的快消品賽道，未來效果有(you)待持(chi)續觀察。
值得關注的(de)是，2016～2019年(nian)(nian)四(si)年(nian)(nian)，伊利毛(mao)利率均達到了(le)37%以(yi)上，在37.3%～37.9%之間，前三(san)年(nian)(nian)高(gao)于蒙牛，但(dan)2020年(nian)(nian)開(kai)始，伊利的(de)毛(mao)利率就開(kai)始大(da)(da)幅(fu)度(du)下(xia)滑，2020年(nian)(nian)為(wei)36%，2021年(nian)(nian)甚至下(xia)滑至30.6%，2022年(nian)(nian)雖有所(suo)回(hui)升至32.3%，但(dan)距(ju)(ju)離高(gao)峰(feng)期37.9%仍有較(jiao)大(da)(da)差距(ju)(ju)。
整體(ti)來看，毛(mao)利率提升0.3%；三費(fei)控制良好，導(dao)致營業收(shou)入增加(jia)3.84%，在目前外部環(huan)境復雜嚴峻、內部需求減弱(ruo)、不確(que)定性(xing)因(yin)素增加(jia)、宏觀經濟面臨下行壓(ya)力的大(da)環(huan)境下，取得這樣(yang)的業績實屬不易。
由于(yu)伊利(li)(li)三季報(bao)的(de)凈利(li)(li)潤貢(gong)獻主要來源于(yu)成本下降(jiang)導致的(de)毛利(li)(li)率提升和(he)三費控制，而這些變量(liang)在筆者看來是(shi)不穩定的(de)，考慮到營業(ye)收(shou)入只有3.84%的(de)增(zeng)長(chang)，所以其成長(chang)性(xing)還有待觀察。
2、液態奶高增速不再
之前伊利的高速(su)增長主要(yao)建立(li)在三個方面：一(yi)是牛奶產量(liang)增長+價格提升(sheng)；二是消費升(sheng)級帶來的產品(pin)迭代(dai)；三是產品(pin)結構(gou)調整(zheng)。
從(cong)伊利(li)上(shang)市(shi)的(de)(de)(de)1996年(nian)到2022年(nian)，全(quan)國牛奶(nai)產(chan)量增(zeng)長了將近6倍，平均每(mei)年(nian)都(dou)保持在(zai)5-7%的(de)(de)(de)速率在(zai)增(zeng)長。很多分析人(ren)士認為(wei)，隨著(zhu)大家對健康的(de)(de)(de)關注，以(yi)及(ji)營養(yang)理念(nian)的(de)(de)(de)深入人(ren)心，人(ren)們把乳品作為(wei)每(mei)天不可(ke)或缺(que)的(de)(de)(de)食物，成為(wei)剛需(xu)。對照國外牛奶(nai)市(shi)場，國內牛奶(nai)的(de)(de)(de)市(shi)場仍有提升的(de)(de)(de)空(kong)間。
由于牛奶(nai)本(ben)身非常(chang)便宜(yi)，占(zhan)月收入(ru)的比(bi)重(zhong)非常(chang)低，消費者對價(jia)格的敏感度不(bu)高，牛奶(nai)產量在不(bu)斷增長的同時，價(jia)格也在提(ti)價(jia)---提(ti)高產品售(shou)價(jia)、或者降(jiang)低單(dan)品容(rong)量。
30年前，伊利(li)最(zui)初生(sheng)產45天(tian)利(li)樂包裝(zhuang)的(de)時候是486ml(一斤(jin))容量，價格就(jiu)30多(duo)元(yuan)(yuan)一箱(xiang)(12包即12斤(jin))，后(hou)來漲到(dao)(dao)39元(yuan)(yuan)/箱(xiang)維(wei)持了多(duo)年，后(hou)來提(ti)價到(dao)(dao)45元(yuan)(yuan)/箱(xiang)，再到(dao)(dao)今天(tian)大(da)枕基(ji)本(ben)已經消失；伴隨著價格提(ti)升的(de)，還有單個容量的(de)降(jiang)低(di)，從243ml的(de)小枕到(dao)(dao)240ml、230ml、220ml、200ml還有100ml多(duo)的(de)，小枕已經是至少36元(yuan)(yuan)至40元(yuan)(yuan)/箱(xiang)(16包還不到(dao)(dao)8斤(jin))。
經過(guo)20多年，價格仍然是能接受的40元(yuan)左右一(yi)箱，但是容量卻(que)少了至(zhi)少三分之一(yi)。
正常家庭裝容量再低于200ml就不合理了，畢竟現在營(ying)養推薦(jian)一天至(zhi)少要喝(he)250g牛(niu)奶。
再看中高端(duan)產品(pin)變(bian)化(hua)。2006年(nian)金(jin)典出品(pin)，包裝為(wei)250ml規格(ge)12包，差(cha)不多是6斤多，盡管(guan)包裝層(ceng)數(shu)多了，牛(niu)奶蛋(dan)白含量提(ti)升，成本(ben)提(ti)高了。但是正常售價比(bi)12斤的大枕還(huan)要貴。保質期為(wei)6個(ge)月(yue)，維(wei)持價格(ge)的時間也比(bi)45天期限的時間長，畢竟牛(niu)奶作(zuo)為(wei)快消(xiao)品(pin)，臨(lin)期食品(pin)必須打折迅(xun)速出清(qing)存(cun)貨。
再來看一下打(da)折后的斤(jin)單(dan)價(jia)(jia)(jia)(jia)變化。每年(nian)春(chun)節(jie)前像金典這樣的液態奶禮盒(he)都是(shi)(shi)要提前備大(da)量的貨(huo)，春(chun)節(jie)沒賣(mai)完(wan)，來年(nian)春(chun)季(ji)早夏降價(jia)(jia)(jia)(jia)銷(xiao)售。記得20年(nian)或者21年(nian)春(chun)季(ji)，金典和特(te)侖蘇降價(jia)(jia)(jia)(jia)銷(xiao)售價(jia)(jia)(jia)(jia)格(ge)為104元(yuan)4箱，而23年(nian)春(chun)季(ji)就(jiu)是(shi)(shi)現在，99元(yuan)只(zhi)賣(mai)3箱了(le)，盡管(guan)只(zhi)賣(mai)3箱，算下來上(shang)述不(bu)(bu)同年(nian)份(fen)的1市斤(jin)單(dan)價(jia)(jia)(jia)(jia)分別(bie)為104/4/(250*12)/486=4.2，99/3/(250*12)/486=5.3。不(bu)(bu)說原價(jia)(jia)(jia)(jia)，就(jiu)是(shi)(shi)打(da)折出(chu)清(qing)的價(jia)(jia)(jia)(jia)格(ge)也是(shi)(shi)3年(nian)多仍在提價(jia)(jia)(jia)(jia)。
另(ling)一方面，隨著大(da)家越(yue)(yue)來(lai)越(yue)(yue)追(zhui)(zhui)求(qiu)健康(kang)，對(dui)牛奶(nai)品(pin)質的追(zhui)(zhui)求(qiu)越(yue)(yue)來(lai)越(yue)(yue)高(gao)，因(yin)為牛奶(nai)產品(pin)的品(pin)質基(ji)礎是奶(nai)源(yuan)，而奶(nai)源(yuan)的品(pin)質基(ji)礎是牧場(chang)(chang)，伊利財大(da)氣粗，通過對(dui)優質牧場(chang)(chang)的鎖定，占據了牛奶(nai)產業(ye)中的核(he)心資源(yuan)，具備(bei)了向上升級的空間。
經過多年(nian)的(de)發(fa)展，我(wo)們會(hui)發(fa)現，在不知(zhi)不覺(jue)中，乳制品就完成了消費升(sheng)級。
再者，產(chan)品結構的調整，也幫助伊利實現過(guo)往營收利潤(run)的增長。液(ye)態奶本身是初級農產(chan)品加(jia)工，毛利率并不高，深加(jia)工的產(chan)品通常有更高的毛利率。從液(ye)態奶延伸，諸如(ru)奶粉(fen)、雪糕、冰淇淋、乳酪等(deng)，可以使乳企獲得更多發展(zhan)路徑。
但在當前，為什么伊利(li)液態奶營(ying)收增速幾乎陷(xian)入了停滯階段?這和行(xing)業(ye)環(huan)境的改變密(mi)切相關的。
一是乳品缺(que)乏競爭(zheng)門(men)檻(jian)，導致其競爭(zheng)大多為激(ji)烈的同質化競爭(zheng)。
伊利隨著中國乳(ru)業上升發展而水漲船(chuan)高，但身(shen)處乳(ru)業這樣競爭激烈、產(chan)品(pin)沒有(you)(you)太多獨特性(xing)(xing)、也沒有(you)(you)儲存(cun)價值的快(kuai)消品(pin)，決定了其產(chan)品(pin)幾乎(hu)沒有(you)(you)粘(zhan)性(xing)(xing)——全靠(kao)消費者(zhe)的偏(pian)好選(xuan)擇。
比如(ru)保久奶(nai)火的(de)時候，大家(jia)都(dou)做保久奶(nai)；烤酸(suan)奶(nai)火了(le)，各(ge)家(jia)公(gong)司(si)的(de)烤酸(suan)奶(nai)都(dou)出來(lai)了(le)；科(ke)迪小白袋成網紅了(le)，各(ge)家(jia)公(gong)司(si)的(de)小白袋都(dou)出來(lai)了(le)；黃(huang)金24小時鮮牛奶(nai)火了(le)，各(ge)家(jia)公(gong)司(si)都(dou)開始做鮮牛奶(nai)......
在這一(yi)過程中(zhong)不得不提到“鮮牛奶(nai)”這一(yi)品(pin)類。
24小時鮮(xian)牛奶是一(yi)條彎道超車的(de)路。你主打(da)品質，我主打(da)新鮮(xian)，換(huan)一(yi)個賽道競爭。
但主打新鮮(xian)的(de)代價(jia)(jia)是很(hen)大(da)的(de)，高(gao)(gao)昂的(de)冷鏈運輸費用(yong)、高(gao)(gao)存(cun)貨(huo)跌價(jia)(jia)風險，這些(xie)會(hui)讓企業(ye)擴張時思量再(zai)三，本身(shen)是一個更差的(de)商業(ye)模(mo)式。當大(da)家都能做(zuo)到新鮮(xian)后(hou)，奶源品質又會(hui)成為核心競爭點。后(hou)續還將面臨成本提升、風險加大(da)的(de)問(wen)題。
二是對(dui)于牛奶來說，提(ti)價(jia)空間是相對(dui)有限的-不能隨意無限制漲價(jia)。
需求升(sheng)級要求品質(zhi)升(sheng)級是一面(mian)，但一家牛(niu)奶企業(ye)如果輕易(yi)提(ti)價(jia)(jia)，一旦(dan)競爭對手(shou)不提(ti)價(jia)(jia)，其市場份額會面(mian)臨(lin)巨大的(de)沖擊。擁有(you)成本優勢的(de)企業(ye)也(ye)可以(yi)通(tong)過控價(jia)(jia)，壓(ya)縮競爭對手(shou)的(de)利潤空(kong)間，阻止(zhi)競爭對手(shou)擴張，同時阻止(zhi)潛在進入(ru)者進入(ru)。
總之(zhi)，品質追(zhui)求的(de)背后，是人人都能(neng)承受的(de)價格。
搶(qiang)占(zhan)對手(shou)市(shi)場(chang)，這(zhe)是伊利(li)一直努力的方向，市(shi)占(zhan)率(lv)的提升需要(yao)和消費升級結(jie)合，除原有產(chan)品(pin)(pin)(pin)系(xi)擴張外，還(huan)需要(yao)不斷擴展(zhan)新單品(pin)(pin)(pin)新品(pin)(pin)(pin)系(xi)，比如近兩年越來越火的羊奶(nai)(nai)和奶(nai)(nai)酪等乳(ru)制品(pin)(pin)(pin)，大型乳(ru)企近兩年也不斷出(chu)手(shou)收(shou)購(gou)，以(yi)擴大產(chan)品(pin)(pin)(pin)收(shou)入范圍促(cu)進提升市(shi)占(zhan)率(lv)。
所以，對伊利股份來說(shuo)，奶(nai)粉能否帶動(dong)其(qi)新的增長至(zhi)關重要。
嬰幼(you)兒奶粉(fen)市場(chang)常年被外國(guo)品牌占據。經過三聚氰胺事件(jian)后的行業整(zheng)頓和疫情(qing)影響，國(guo)產嬰幼(you)兒奶粉(fen)的口碑在逐步回(hui)歸。嬰幼(you)兒奶粉(fen)市場(chang)屬剛需，且毛(mao)利率更(geng)高(gao)。除附加值服務(wu)更(geng)高(gao)外，消費者愿意為嬰幼(you)兒奶粉(fen)支(zhi)付更(geng)高(gao)的價格，因為通常更(geng)高(gao)的價格代表更(geng)高(gao)的品質，在孩子身上，中國(guo)人是愿意花錢的。
可以說，澳優如何搶(qiang)占外資和飛鶴(he)的市場份額成(cheng)為伊利(li)實現未來增長藍圖的關鍵一戰。
3、40億商譽壓頂，并購澳優奶粉協同效應不明顯
2021年，國產奶粉占據市(shi)場(chang)(chang)份(fen)額的(de)60%，或許被嬰幼兒配方(fang)奶粉市(shi)場(chang)(chang)的(de)高(gao)毛利吸引，亦(yi)或者可持續(xu)增長(chang)的(de)急迫要求(qiu)，伊利高(gao)價收購(gou)澳(ao)優以(yi)謀求(qiu)新的(de)增長(chang)點。
高價買入的澳優奶粉何時能發(fa)力？
并購的澳優乳(ru)業三季(ji)報尚未披露，已(yi)披露的半(ban)年報營(ying)收及(ji)利潤業績指(zhi)標雙下滑，伊利股份三季(ji)報奶粉(fen)制品(pin)營(ying)收下滑，澳優乳(ru)業預計三季(ji)報業績可能也不會樂觀。
財報顯示，澳優乳業上(shang)半(ban)年(nian)營(ying)收35.12億元(yuan)(yuan)，同比下(xia)滑3.67%;股東應(ying)占溢(yi)利1.85億元(yuan)(yuan)，同比下(xia)滑10.3%，而2022年(nian)上(shang)半(ban)年(nian)，公(gong)司營(ying)收和凈(jing)利就(jiu)已(yi)大幅雙(shuang)雙(shuang)下(xia)滑，今年(nian)業績(ji)表現(xian)進一步惡(e)化。
結合業(ye)務產(chan)品來看，配(pei)方(fang)奶(nai)(nai)粉(fen)(fen)(包括(kuo)牛奶(nai)(nai)粉(fen)(fen)和羊奶(nai)(nai)粉(fen)(fen))是澳(ao)優乳業(ye)的營收(shou)支柱，今年上(shang)半(ban)年實(shi)現(xian)營收(shou)27.66億(yi)元(yuan)，同比(bi)下滑6.8%，占總營收(shou)的78.8%。在牛奶(nai)(nai)粉(fen)(fen)增速逐年下滑的背(bei)景(jing)下，羊奶(nai)(nai)粉(fen)(fen)細分市場的佳(jia)貝(bei)艾特在中(zhong)國區市場表現(xian)也出現(xian)較大波(bo)動(dong)，上(shang)半(ban)年銷售額為13.11億(yi)元(yuan)，大幅下滑20.4%。
本年度伊(yi)利股份無(wu)新的并(bing)購重組，根(gen)據已(yi)經披(pi)露的信息，澳優乳業并(bing)購并(bing)未(wei)形成協(xie)同(tong)效應。
伊利股份在(zai)2022年3月31日(ri)非同一控制下合(he)并收(shou)購澳優乳業59.17%的(de)股份，合(he)并成本87.34億(yi)元(yuan)、可辨認凈資產公(gong)允價值43.83億(yi)元(yuan)，確(que)認商譽43.51億(yi)元(yuan)(2023年半年報因匯率波(bo)動影響，商譽為(wei)49.52億(yi)元(yuan))。
據披露(lu)，可(ke)辨認(ren)凈資產(chan)公允(yun)價值(zhi)中資產(chan)增(zeng)值(zhi)22.95億元(yuan)，遞延(yan)所得稅負債(zhai)增(zeng)加6.31億元(yuan)，合理推斷遞延(yan)所得稅負債(zhai)的增(zeng)加絕大部分是(shi)由于資產(chan)增(zeng)值(zhi)確認(ren)進而(er)影(ying)響商譽(yu)確認(ren)金額(e)。
據《上市(shi)公(gong)司執行(xing)企業會計準則案例解析(xi)(2020)》，類似情形(xing)實務(wu)中(zhong)有(you)兩類觀點(dian)：
觀點一商(shang)(shang)譽(yu)(yu)劃分為核心(xin)商(shang)(shang)譽(yu)(yu)和因(yin)確(que)認(ren)(ren)遞延(yan)所得(de)稅(shui)(shui)負債(zhai)而(er)形成的(de)(de)商(shang)(shang)譽(yu)(yu)，核心(xin)商(shang)(shang)譽(yu)(yu)按減(jian)(jian)值測試進行后(hou)續計(ji)量;因(yin)確(que)認(ren)(ren)遞延(yan)所得(de)稅(shui)(shui)負債(zhai)而(er)形成的(de)(de)商(shang)(shang)譽(yu)(yu)應逐步就各期轉回的(de)(de)遞延(yan)所得(de)稅(shui)(shui)負債(zhai)計(ji)提同等金(jin)額的(de)(de)商(shang)(shang)譽(yu)(yu)減(jian)(jian)值準(zhun)備。
觀點二在極少數(shu)情(qing)況下(xia)，因個別資產評估增(zeng)值(zhi)而確認(ren)遞延所得(de)(de)稅負(fu)債同時導(dao)致商譽的增(zeng)加，商譽的構成及遞延所得(de)(de)稅的影(ying)響直接對應，能(neng)夠接受這部分商譽隨著遞延所得(de)(de)稅負(fu)債的轉回而計提(ti)減(jian)值(zhi)。無(wu)論采(cai)用觀點一或觀點二或其他觀點，均(jun)未查到公(gong)司(si)的進一步(bu)信息披露(lu)。
企業(ye)會計準則要求企業(ye)合并形成的(de)商(shang)譽，至(zhi)少(shao)(shao)應當在每(mei)年(nian)(nian)年(nian)(nian)度(du)終了(le)進(jin)行減值測試。目(mu)前(qian)普(pu)遍(bian)的(de)做法(fa)是每(mei)年(nian)(nian)年(nian)(nian)度(du)終了(le)進(jin)行，極少(shao)(shao)看(kan)到上(shang)市公司中期報(bao)告進(jin)行商(shang)譽減值測試的(de)案例。
根據伊(yi)利股份2022年年度報告(gao)，收(shou)購澳優(you)(you)乳業形成(cheng)的(de)(de)(de)商(shang)譽所在(zai)資產組(zu)是(澳優(you)(you)乳業)長(chang)期資產。編制未來現金流(liu)量的(de)(de)(de)關鍵(jian)參數(shu)包括增長(chang)率(9.45-20.25)、毛利率(47.60-50.80)、折現率14.17。從澳優(you)(you)乳業已經(jing)公開披露(lu)的(de)(de)(de)半年報業績(ji)看，伊(yi)利股份賬面40多億的(de)(de)(de)商(shang)譽承載了不小的(de)(de)(de)減值(zhi)壓力。
4、一改穩健風格，金融業務取得傲人業績？
三季報伊(yi)利股份資(zi)產負債(zhai)率62.39%，逼近(jin)公司9年來(lai)62.76%的(de)最高位。
存貨(huo)周(zhou)轉率(lv)從(cong)21年(nian)度(du)(du)9.3、22年(nian)度(du)(du)7.0、到本期(qi)年(nian)化周(zhou)轉率(lv)6.4，存貨(huo)周(zhou)轉天數逐漸拉長。長短期(qi)借(jie)款(kuan)快(kuai)速(su)增長，2022年(nian)末(mo)，短期(qi)借(jie)款(kuan)(含一(yi)年(nian)內(nei)到期(qi)的長期(qi)借(jie)款(kuan))275.2億(yi)(yi)，長期(qi)借(jie)款(kuan)93億(yi)(yi)，本期(qi)末(mo)短期(qi)借(jie)款(kuan)332億(yi)(yi)，長期(qi)借(jie)款(kuan)148億(yi)(yi)、應付(fu)債券36億(yi)(yi)。
截至本報告期末，公司流(liu)(liu)動資產712億元(yuan)(yuan)，略小于(yu)(yu)流(liu)(liu)動負債722億元(yuan)(yuan)，流(liu)(liu)動性風險隱隱可見。21年末定向增(zeng)發募集資金(jin)120億，上年至今又(you)大額舉債，債務(wu)增(zeng)長速度明(ming)顯快于(yu)(yu)公司的營收業務(wu)增(zeng)長。
在目前(qian)市(shi)場(chang)主體普遍債務較高、經濟疲弱的環(huan)境下，伊利股(gu)份一改以往(wang)穩健的經營風(feng)格，是(shi)金融(rong)業務板塊(kuai)的盈(ying)利能力增強還是(shi)有不為(wei)投資者知曉(xiao)的其他原因呢?
報告期，第三(san)季度公允(yun)價值(zhi)(zhi)變(bian)(bian)動(dong)(dong)損(sun)(sun)益5.55億(yi)元(yuan)(yuan)，分(fen)析會計報表，公允(yun)價值(zhi)(zhi)變(bian)(bian)動(dong)(dong)損(sun)(sun)益可(ke)能(neng)來自于(yu)其他非流動(dong)(dong)金融資(zi)產科(ke)目，該科(ke)目由半年報賬面價值(zhi)(zhi)10.7億(yi)元(yuan)(yuan)增長為三(san)季報23.14億(yi)元(yuan)(yuan)。本期公允(yun)價值(zhi)(zhi)變(bian)(bian)動(dong)(dong)占(zhan)變(bian)(bian)動(dong)(dong)前賬面價值(zhi)(zhi)31%。
第(di)三季報公司(si)(si)利(li)息(xi)收入(ru)0.99億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)、財務費用科目下利(li)息(xi)收入(ru)6.39億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)、利(li)息(xi)支(zhi)出4.94億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)，利(li)息(xi)凈收益1.45億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)。公司(si)(si)本期末長短期借款(kuan)余額(e)550億(yi)(yi)元(yuan)(yuan)以上，利(li)息(xi)支(zhi)出是(shi)很低利(li)率(lv)的融資成本。
伊利的“利息(xi)收(shou)入占比較高”問題(ti)一直受到討論，利息(xi)收(shou)入是伊利股份(fen)旗下財(cai)務公司及保理(li)等(deng)金融機構的營業收(shou)入。
查(cha)詢相關信息，中國(guo)銀(yin)監會辦(ban)公廳2016年發布(bu)《關于穩(wen)步開展(zhan)企業集團財務公司(si)延(yan)伸產業鏈金融服務試點工作有(you)關事項的(de)通知(zhi)》(銀(yin)監辦(ban)發(2016)167號文)，伊(yi)利旗下的(de)財務公司(si)獲得(de)了(le)從事一頭(tou)在外的(de)票據貼現業務、應收賬款保(bao)理業務資(zi)質(zhi)。
伊(yi)利(li)(li)涉及的金融類公司主有(you)：惠(hui)(hui)商(shang)商(shang)業保(bao)(bao)理(li)有(you)限(xian)公司、內(nei)蒙古(gu)惠(hui)(hui)商(shang)互聯網(wang)小(xiao)額貸款有(you)限(xian)公司、伊(yi)利(li)(li)財(cai)務有(you)限(xian)公司 3家。伊(yi)利(li)(li)財(cai)務公司或許利(li)(li)用伊(yi)利(li)(li)股份(fen)在產業鏈上的控制(zhi)力(li)為客戶供應(ying)商(shang)進行(xing)票據貼(tie)現應(ying)收(shou)賬款保(bao)(bao)理(li)業務創(chuang)造了高(gao)收(shou)益的不(bu)菲(fei)業績。
根據(ju)(ju)過(guo)往財務(wu)(wu)數據(ju)(ju)，2022年(nian)總(zong)營收(shou)中(zhong)的(de)“利(li)息收(shou)入(ru)”為(wei)4.73億，占凈利(li)潤(run)的(de)5%;財務(wu)(wu)費用中(zhong)的(de)“利(li)息收(shou)入(ru)”：22年(nian)為(wei)17.6億，占凈利(li)潤(run)近(jin)19%。
伊利(li)(li)報表總營收中(zhong)(zhong)的(de)(de)“利(li)(li)息收入(ru)”是(shi)由保理和小貸(dai)構成的(de)(de)。因(yin)而，財務(wu)費用中(zhong)(zhong)的(de)(de)“利(li)(li)息收入(ru)”，主要來自財務(wu)公司，作(zuo)為對(dui)凈(jing)利(li)(li)潤(run)影響(xiang)近19%的(de)(de)因(yin)子，不可不察(cha)。
第三季報(bao)顯(xian)示伊(yi)利股份報(bao)告(gao)期計(ji)提資產(chan)減值損失(shi)0.83億，本年累計(ji)計(ji)提4.97億，主要是存(cun)貨及合(he)(he)同履約成本減值損失(shi)。相比一季度(du)0.73億、二季度(du)3.43億，本季度(du)計(ji)提屬于合(he)(he)理水平。
按照企業會計(ji)(ji)準(zhun)則，正常生(sheng)產經(jing)營(ying)過程中(zhong)存(cun)(cun)貨可(ke)變現凈值(zhi)低(di)于(yu)賬面成(cheng)本的應(ying)當計(ji)(ji)提(ti)存(cun)(cun)貨減(jian)值(zhi)損失(shi)(shi)，是存(cun)(cun)貨尚未出(chu)售(shou)或在生(sheng)產過程中(zhong)根據估計(ji)(ji)未來售(shou)價減(jian)去相關成(cheng)本費用計(ji)(ji)提(ti)，是前瞻性的預估存(cun)(cun)貨將來很可(ke)能形成(cheng)的損失(shi)(shi)。對于(yu)企業正常生(sheng)產經(jing)營(ying)，一(yi)般情況下存(cun)(cun)貨減(jian)值(zhi)損失(shi)(shi)不會暴增或驟減(jian)。
二季度(du)資產減(jian)值損失(shi)暴增，可能(neng)表明市場(chang)異(yi)常(chang)(chang)波(bo)動、突發事項、生產經營出(chu)現(xian)異(yi)常(chang)(chang)或減(jian)值損失(shi)計提跨期(qi)等意(yi)料之(zhi)外的事情發生。
綜(zong)上分(fen)析：
單看第三季(ji)度，除伊利股份旗下的(de)財(cai)務公司及(ji)保理(li)公司等(deng)創造的(de)收益(yi)大約6億元(yuan)、投資權(quan)益(yi)工具(ju)形成的(de)公允價值變動收益(yi)5.5億元(yuan)。由于季(ji)度信(xin)息披露(lu)的(de)局限性，來自與業(ye)務相關的(de)政府(fu)補助2.68億元(yuan)，營業(ye)外(wai)支出2.7億元(yuan)偶(ou)發(fa)性較大，難以分析(xi)是對外(wai)捐贈還(huan)是偶(ou)發(fa)的(de)其他損(sun)失。
截(jie)至目前，伊利股(gu)份營收增速大部分來(lai)自于原料價格的走低、疫情(qing)之后消費需求(qiu)回升、內部降低促(cu)銷(xiao)費用、節省管理(li)開支(zhi)等降本增效取得。
市場(chang)發生(sheng)了(le)哪些變(bian)化、公司實(shi)施(shi)了(le)哪些降(jiang)費(fei)節流措施(shi)，有待(dai)年報(bao)更詳(xiang)盡的信息進行佐(zuo)證。萬點研(yan)究(jiu)將(jiang)持續觀察。
